樓市收緊之后資金會流入股市還是消失?

　　國慶期間樓市進行了轟轟烈烈的調控政策，樓市再度收緊，那么樓市收緊之后大量的資金如流入哪里呢?是會流入股市，還是流入實體經濟，或者銷聲匿跡呢?

　　房貸做為近期信貸的主要支柱，房貸的銳減帶來的是整體貨幣的萎縮和經濟下滑的預期，而這些因素并不會利好股。對比近幾年的“房跌股漲”時期，我們指 出當下的三點根本區別。我們認為，此次樓市與股市很難出現蹺蹺板現象。

　　1. 近幾年地產與股市具有蹺蹺板效應?并不盡然

　　一些投資者認為，地產受到調控后將導致資金從地產轉到股市，有利于股市表現，即所謂的樓市與股市的蹺蹺板效應。

　　這種蹺蹺板效應的印象來源于2013年2月至今這段時間，房價與股指呈現了顯著的反向關系。如下圖陰影部分所示，分別經歷了房漲股跌、房跌股漲、房漲股跌的三個階段。然而如果我們再往前看，在 2011年1月至2013年1月期間，房價與股指更多呈現的是同向關系，如下圖白色區域所示，房股同跌。顯然，股市與樓市的關系并非始終如一的反向或同向。

　　那么這輪地產調空后，是否會出現蹺蹺板現象呢?我們首先剖析一下上一次“房跌股漲”的原因。

　　2. 14-15年“房跌股漲”的根本原因：不是資金的輪動而是資金總量的增加[1]

　　近幾年出現房跌股漲的情況主要是在2014年4月至15年6月期間。此時股價大漲，房價出現下跌。我們認為造成這種局面的，并不是所謂資金從樓市流入股市，而是整體流動性變好的結果，原因有三：

　　1) 當時處于貨幣政策拐點：從14年11月央行陸續降準降息觸動了股市暴漲，某種程度上央行釋放流動性對沖了樓市低迷帶來的流動性衰退;

　　2) 當時的股市具有信用派生特征：由于存在大量的場外杠桿以及銀行傘形信托的支持，導致當時的股市也具有自我信用派生功能;

　　3) 當時的房貸占信貸的比重不高：樓市從11年國八條之后，一直處在限購和限貸的重壓之下，盡管房價上漲但并沒有表現為房貸的暴增，所以當14年房價下降時，也沒有出現為房貸的驟降(如下圖所示)。因此，2014年4月到2015年年中的這波房價下跌并沒有導致信用體系的大幅收縮。

　　[1] “房漲股跌”本質上也依靠資金量的增加而非轉移：房市展現誘人前景，吸引投資者拋售股票買入地產;這個過程中股票買賣一般不具備貨幣派生效應，所以拋售股 票(股市低迷，交易量降低)并不會導致全社會信用的收縮，也就不會對全局流動性造成影響;而房地產的火爆能夠自我實現信用派生，理論上能夠制造足夠的流動 性支撐房價漲幅。

　　3.“房漲股跌”會重演嗎?難!

　　我們認為，市場最應該關注的不是“錢去哪”，而是“錢還有沒有”。 我們預計，房貸減少將導致全局流動性緊縮，經濟下行預期增強，股市很難有所謂“蹺蹺板”的表現。目前所處的宏觀背景與上文提到的“房跌股漲”時期有著本質的不同：

　　1)目前貨幣政策短期難再寬松：受制于美國12月加息預期、歐洲出現鷹派言論、人民幣貶值壓力，4季度中國央行放寬貨幣政策的概率較小;

　　2)目前的股市信用派生能力較弱：在金融監管加強的背景下，目前的股市投資主要依靠投資者自有資金，嚴格意義上很難從商業銀行取得信貸支持，因此股市的貨幣派生效應很弱;

　　3)目前的房貸是信貸的主要支柱：今年2季度以來，居民中長期新增貸款占總體新增貸款的比重近70%。如果房貸萎縮，將導致信貸大幅下滑。同時，銀行惜貸情緒嚴重，除房貸外，今年其他貸款增速低迷。

　　4.從大類資產配置角度，我們看好利率債，對股市和信用債持保守態度

　　我 們在10月9號發表的固收策略中提到：地產調控升級，債券牛市歸來。主要原因是：1)房貸萎縮后，商業銀行資產缺口更大，配置壓力加劇;2)房地產受控， 經濟下滑壓力加劇，有利于債市走牛。但我們對信用債較為悲觀：經濟下行，此前壓縮到極致的信用利差并不能反映信用面的惡化預期。而我們對股市持保守態 度：1)經濟下行預期加重，企業盈利承壓。2)流動性可能進一步衰退，不利于股市表現。

　　原標題：樓市收緊之后資金會流入股市還是消失?