基金三季報眾生相：但見新人笑，哪聞舊人哭（下）

發布時間：2021-10-28 10:34:44

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來源:華爾街見聞

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交作業了，

今天和小伙伴們繼續扒三季報（昨天聊了三季報上）。

主要聊聊張坤、謝治宇（董承非）、周應波、劉暢暢、張清華、鄔傳雁、曲揚、唐曉斌，還有醫藥、消費主題的幾位基金經理。

還有一些其他基金經理，懶貓知道小伙伴們也想看，但精力有限，就扒了這些哈！

1 張坤

張坤今年很慘，

管理的4只基金都是負收益，同類排名都是后1/4。

其中，易方達亞洲精選更是跌了19.43%，同類排名后5%。

單看三季度，

易方達優質企業三年持有，跌了15.15%，

易方達藍籌，跌了14.21%，

易方達亞洲精選，跌了12.49%，

易方達優質精選（原“易方達中小盤”）跌了10.3%，

都是傷痕累累...

同時，張坤管理規模也縮水嚴重，從1344.78億減少至1057.48億，減少21.4%。

基金規模降幅大于基金凈值跌幅，三季度張坤基金也被贖回了不少。

倉位變動上，

易方達優質企業三年持有加倉了平安銀行（銀行），建倉了招商銀行（銀行）和伊利股份（牛奶），

賣了一些瀘州老窖（白酒），貴州茅臺（白酒）也減持了100股，但卻大比例增持了五糧液（白酒）。

香港交易所（金融）持股數也大幅減少。

易方達藍籌的操作也差不多。

賣出了部分瀘州老窖（白酒）和貴州茅臺（白酒），并加倉五糧液（白酒）。

清倉式減持港股的招商銀行（銀行），同時小比例加倉A股的招商銀行（銀行），大比例加倉平安銀行。

大幅減倉香港交易所（金融），加倉海康威視（安防），新建倉伊利股份（牛奶）。

美團（互聯網）則跌出十大重倉股。

易方達亞洲精選，加倉了蒙牛乳業（牛奶）、京東集團（互聯網）、騰訊控股（互聯網）、中國海外發展（地產）、招商銀行（銀行）、郵儲銀行（銀行）。

易方達優質精選（原易方達中小盤），加倉了貴州茅臺（白酒）、五糧液（白酒）、瀘州老窖（白酒）、伊利股份（牛奶）、海康威視（安防）、平安銀行（銀行）。

可以買港股后，易方達優質精選買了騰訊控股（互聯網）、香港交易所（金融）和京東（互聯網）。

三季報中，張坤主要說了這幾點：

企業的生意模式、護城河和行業前景共同決定了企業的定價能力，而定價能力是投資獲得高回報的最持久的決定因素之一。在較短的時間內，股票通常由其他因素驅動，比如宏觀經濟或突發新聞，這使得投資有定價能力的高質量公司在短期看通常顯得乏味，因此，投資這些高質量公司伴隨的低風險只能在較長的時期才能被觀察到。

受到市場對未來幾個季度經濟和企業盈利下行，以及對政策不確定性的擔憂，一些長期經營優秀的上市公司最近股價下跌明顯。我們認為，這輪下跌后，這批優質公司的估值已經基本合理。如果做一個組合，我們對其整體的生意模式、護城河和行業前景是有信心的，這些公司未來 3-5 年有望實現一個較高確信度的盈利復合成長。雖然我們不知道是否會有階段性的低估（類似 2018 年底），但我們認為由于起點估值沒有泡沫，并且優質股權總體仍是稀缺的，因此從未來 3-5年來看，可以對這些公司股票的復合收益率更加樂觀一些。

懶貓點評：

三季度，張坤的動作還是挺大的。

加倉了白酒、牛奶龍頭和銀行股，賣出了美團和醫藥股。易方達優質精選的股票倉位也從71.07%提升到93.57%。

這么做的原因，張坤說的也很明白：回調后，這批優質公司的估值基本合理，持有個三五年大概率能獲得不錯的回報。

合理不合理，看對誰吧。張坤是準備長期持有，但對于一些短線資金和低風險偏好投資者來說，情況就沒那么樂觀了，不然今天白酒也不會跟隨市場跌這么多。

2 謝治宇

謝治宇今年的表現也一般。

今年以來，興全合宜跌了3.51%，興全和潤跌了1.56%，同類排名都是中等偏下。

三季度，興全合宜跌了10.94%，興全合潤跌了9.71%。

因為業績一般，謝治宇的基金規模也縮水了不少。

興全合潤，規模從320.54億縮水到287.56億。

興全合宜，規模從337.82億縮水到250.83億。

加上興全社會價值三年持有和新接的興全趨勢，謝治宇管理規模一共938.07億，離千億基金經理一步之遙。

持倉變動上，

三季度，騰訊、平安銀行和興業銀行已經不在興全合宜十大重倉股中。（二季度時，騰訊是興全合宜第二大重倉股，占基金凈值的5.39%）（興業銀行還在興全合潤十大重倉股中）

加倉比較多的個股是，三安光電（半導體材料）、舜宇光學科技（手機等消費電子攝像頭）、芒果超媒（傳媒）、萬華化學（化工）、健友股份（原料藥）。

減倉較多的個股是，海爾智家（家電）、普洛藥業（原料藥&CXO）、海康威視（安防）

三季報中，

謝治宇只是回顧了宏觀經濟和行情變化，國內是經濟下行壓力，海外是美聯儲啟動 Taper 的預期逐步明朗。

此外，董承非也發了季報。他已經卸任基金經理，這是他的最后一份三季報。季報中也只是總結了下市場，說基金會“以前景廣闊的成長股為核心，以價值低估的硬資產及資源品行業為底倉”穩健操作。

懶貓點評：

算是中規中矩吧，謝治宇并沒有多說什么。董承非已經卸任了，最后一份季報也沒說啥展望的內容。

重點還是看持倉變化。

3 周應波

今年以來，周應波管理的中歐時代先鋒漲了11.95%，同類排名中等水平。

三季度，中歐時代先鋒跌了2.71%，排名中等偏上。

持倉上，周應波減持了新能源板塊的贛鋒鋰業（鋰礦）和寧德時代（鋰電池），加倉了華友鈷業（鈷礦）和天賜材料（鋰電池材料）。

其他加倉比例較大的個股有，深信服（網絡安全，云計算）、立訊精密（消費電子）、海大集團（飼料）。

三季報中，周應波首先總結了市場震蕩分化的原因：

一是宏觀和外圍因素的影響，經濟的復蘇和繁榮到二季度末為止基本見到了本輪的高點，三季度開始更多體現為向下的壓力，但事實上在各個子領域（進出口、地產、基建、消費、制造業等）又是不均衡的節奏，這給投資者的判斷帶來了極大困難。同時，疫情的持續和可能被遏制反復交織，也帶來了部分干擾。

二是“碳中和、碳達峰”大背景下，諸多行業的供給側、需求側同時發生預期變化，在一些行業短期內產生了漲價帶來的投資機會，在另一些行業也帶來了成本不可逆上升帶來的盈利能力憂慮——事實上2020年底就已經能看到政策推演下的可能性，但包括我們在內的很多投資者的是嚴重低估這件事的影響的。

三是市場投資者行為本身的變化，2019-20年的權益類基金市場大擴容，一定程度上促使各個環節滋生了普遍的浮躁或者說急功近利心理，投資者的“蝴蝶效應”行為和市場風格互相影響，加劇了市場波動。

然后，對市場的震蕩分化做了定性，

2021年的市場震蕩分化，我們繼續認為是一次級別較大的核心資產“開始的結束”，首先是“級別較大的結束”，很多長期景氣的結構性領域的估值依然看不到投資吸引力；

其次站在3-5年的角度，震蕩調整完了是很好的“開始”，市場更加成熟，供給側優質公司大量上市、劣質企業退市機制形成，需求側權益市場大擴容伴隨著居民財富管理行業大發展，風雨之后的市場會體量更大、走得更穩、機會更多。

最后，又教了基民買基金的正確方法。

基金投資人（“基民”）本身的投資行為和投資久期，對基金投資結果影響相當巨大，在相對高位買入基金的持有人，短期承受了不小的回撤。簡而言之，我們強烈建議基金投資人更多地采用“定投”（開放式基金），或者在市場較為平淡（甚至低迷）的時候買入帶封閉期的基金產品，在開放式基金里做短期交易是不可取的。

懶貓點評：

周應波說的還是比較中肯的。有對行情的分析回顧很到位，最后還教了基民怎么買基金。

但對未來的展望，更多的是一種愿景或長期趨勢，對交易的指導意義不大。

4 劉暢暢

劉暢暢今年可是紅得發紫。

華安文體健康，今年以來漲了58.49%，同類排名前2%。

單看三季度，落后一些，同類排名也能排到前4%。

當然，小伙伴們最關心的肯定是暢暢的規模。

A、C份額合并后，華安文體健康規模達到了92.77億，規模比二季度增加了50.88億。

再加上華安安華的40.83億，暢暢的管理規模已經達到133.61億，增長了將近100億。

三季度，劉暢暢股票換的還是飛快。

二季度的十大重倉股，只剩蔚藍鋰芯（LED芯片）、富瀚微（視頻監控芯片）、格林美（鎳鈷等資源循環利用）還在三季度的十大重倉股中。

其他股票中，中國中免（免稅店）、完美世界（游戲）、石大勝華（鋰電池材料）、凱撒文化（游戲）均大幅加倉，并新建倉了幾只醫藥股，如藥明康德（CXO）、浙江醫藥（醫藥）、三星醫療（醫療器械）。

三季報中，劉暢暢用了不少篇幅提示未來的風險與機會：

展望四季度，我們認為經濟的不確定因素正在加大。疫情期間的各項政策將陸續溫合退出。同時國內經濟階段性面臨地產向下、制造業高位回落、能源價格高漲以及能耗雙控下多種工業品階段性供需不匹配等問題。在這種背景下，海外利率已經有所抬升，國內貨幣政策和流動性邊際也難以更加寬松。這些因素使我們的投資在四季度面臨更多的挑戰。

在目前市場環境中，股票整體估值水位較高，越來越多板塊處在歷史偏高或者極高的 PB 估值水平上，無論短期 ROE 是否繼續向上，這個估值水平本身意味著中長期收益率空間被壓縮。如果這一因素疊加 ROE 的回落，那么壓力將進一步加大。這些因素增加了我們未來投資和短期選股的不確定性。

風險偏好方面，我們擔心四季度市場風險偏好仍有可能階段性回落。海外疫情、通脹壓力、刺激政策退出、經濟階段性壓力等因素均可能帶來風險偏好的波動，我們將對這些因素保持高度關注。

經濟中結構性成長、改善的機會仍然存在，部分細分行業的龍頭，無論市值大小與行業，從更長的時間維度去審視，仍然具備一定的收益空間。可以看到，在疫情以后，隨著新能源發展帶來的從能源產生到使用的巨大變革，使得這一產業鏈將繼續成為未來拉動經濟增長的主線。我們在這一領域會始終保持比較高的配置水平。同時，制造業中仍然誕生出了不少新的成長性機會，不停的有公司在打開另一個細分市場或者獲得更多市場份額。

除了成長性機會外，由于疫情的擾動還遠未結束（無論對需求或者供應），因此經濟中還有很多由于階段性錯配、扭曲或者糾正這些錯配和扭曲帶來的周期性或者低估性的投資機會，這些機會也有可能成為長期收益率的一個來源。

懶貓點評：

不愧是交易型選手，暢暢對市場的總結很到位，小伙伴們記得多品味幾遍哈！

5 張清華

張清華今年的收益還可以。

偏股的易方達新收益，今年漲了10.7%，同類排名前30%。

偏債的易方達安心回報，今年漲了6%，也能排到同類前30%。

但三季度業績稍差一些。

三季度，偏股的易方達新收益，跌了9.32%，同類排名后20%。

偏債的易方達安心回報，只漲了0.38%，同類排名后30%。

倉位變動上，

三季度，易方達新收益倉位進一步集中，十大重倉股占比從50.32%提升到61.97%。

具體來看，主要是加倉了長春高新（醫藥）、海康威視（安防）、揚農化工（農藥）、金域醫學（醫學診斷檢驗）、柏楚電子（激光切割系統）、隆基股份（光伏）

同時，減倉了福斯特（光伏膠）、貝達藥業（醫藥）。

半年報中，張清華主要回顧了三季度債市和股市的變化，并談了下具體操作。

權益市場方面，降準之后流動性環境始終充裕，但在監管政策頻出的擾動下，市場分歧加大，部分受到行業政策影響較大的板塊及公司有所調整。全季來看，權益市場以下跌為主，指數波動加大，行業風格輪動快速。

債券市場方面，7 月央行超預期全面降準后，市場做多情緒高漲，當月金融和經濟數據的走弱，顯示信用收縮對經濟的下行壓力逐步體現，這推動收益率曲線平行下行，10 年期國債收益率最低觸及 2.80%。之后，降準預期落空，資金面并未實質性轉松，債市開始震蕩分化。

實際操作中，一方面對部分前期漲幅較多、估值偏貴的個股兌現收益，置換為短期回調但不改變中長期配置邏輯的品種，另一方面積極參與定增來增厚組合收益。行業配置仍以醫藥、光伏、電子和化工為主。

懶貓點評：

張清華是股債雙棲，行情總結的很到位。但看得出，不管股票還是債券行情變化都很劇烈，對未來，他也沒有一個很確定的方向。

6 鄔傳雁

今年以來，鄔傳雁管理的泓德遠見回報跌了5%，同類排名后10%。

單看三季度，泓德遠見回報跌了9.3%。

持倉上，鄔傳雁就加倉了海天味業（調味品）。

大筆減倉了隆基股份（光伏）、豪邁科技（輪胎磨具）、柏楚電子（激光切割控制系統）、光線傳媒（影視）。

三季報中，鄔傳雁主要進行了反思：

第一件事情是對長期投資分析框架進一步反思，從投資策略和投資標的的長期韌性，以及反脆弱性層面進行深度思考。

我們采取的投資策略能否為持有人創造長期滿意的回報，關鍵在于我們所選擇的上市公司是否具備不斷提升的價值創造能力，而不是以股票配置比例調整的方式和市場博弈。基于這一點，本基金認為，那些在不利的市場環境中，依然能夠保持且不斷提升能力的公司，是值得我們長期持有的。

第二件事情，基于以上考慮，本基金對2021年上市公司披露的中報進行了綜合分析，對持倉中的所有上市公司股票和潛在投資標的進一步分析和評估，本基金重點考察了企業的組織建設及其所帶來的員工價值創造效率的提升、財務政策的謹慎程度，以及企業對國家和社會利益的思考等諸多角度。

本基金發現在過去一段時間內外部壓力交疊的背景下，組合中的大部分公司都采取了更為謹慎的財務政策，在兌現當期利潤和實現業務長足發展之間，它們更加側重后者；也發現少數采取這一做法的公司無可避免地出現了短期利潤低于預期，從而股票價格承受較大短期壓力的情況。

第三件事情，站在長期主義和價值創造的視角對組合進行調整。在調整的過程中，本基金并未停留于簡單關注營收、獲利等階段性經營成果，而是更加注重上市公司業務布局的合理性、價值創造能力持續提升的可能性、以及企業在長期競爭中勝出的概率。

鑒于此，對于我們長期看好的公司，尤其是由于短期利潤不達預期而出現股價較大跌幅的公司，本基金采取了堅定的增持策略；同時對于人均效率上升明顯但短期利潤低于預期、股價跌幅較大的公司，本基金也進行了適度的增持；另一方面，對于少數行業景氣度處于較好位置，但財務政策不夠謹慎，階段性利潤增長大幅超預期，股價上漲幅度較大，但經營效率沒有顯著提升的公司，本基金進行了堅決的減持。

懶貓點評：

半年報時，鄔傳雁說，資本市場長期運行規律正發生較大的變化，他的投資框架和投資方法也在遭遇挑戰。一些管理和文化非常卓越的公司在不斷突破各種限制，他的估值方法無法觸及這些公司的天花板。

從他三季報的反思來看，他的選擇是堅守“長期主義”，只要企業財務上足夠謹慎、走在正確的道路上，他就會忽略短期業績的影響，甚至在短期業績不達預期時，逆勢加倉。

7 曲揚

曲揚今年也不順。

他管理的前海開源滬港深優勢精選，今年跌了6.21%，同類排名后10%。

三季度，前海開源滬港深優勢精選跌了14.19%，同類排名依舊是后10%。

因為業績不好，曲揚管理的資金規模也縮水嚴重，從600.41億降至456.37億。

持股上，

三季度曲揚對十大重倉股也進行了大換血。

新建倉華潤電力（電力）、中國電力（電力）、廣發證券（券商）、東方證券（券商）。

加倉比亞迪（新能源車）、邁瑞醫療（醫療器械）。

減倉藥明生物（CXO）、寧德時代（鋰電池）、貴州茅臺（白酒）。

三季報中，曲揚說的很少，回顧了下行情，并點明了配置方向：

本基金重點配置了A股和港股中消費、醫藥、新能源、財富管理等方向的標的。

懶貓點評：

之前，有小伙伴提到10月8日前海開源滬港深優勢精選凈值跌了3.05%，遠高于預估值。

懶貓扒了下，當日跌幅較大的主要是曲揚新建倉的華潤電力和中國電力，兩只電力股合計貢獻了-1.35%的跌幅。

10月份以來，電力股持續調整，不知道曲揚是什么時候進的，積累的利潤墊厚不厚。

另外，曲揚配置券商，可能是看好券商的財富管理業務。

8 唐曉斌

唐曉斌的業績就比較好了。

他管理的廣發多因子，今年以來漲了77.98%，同類1958只基金，排名第6。

三季度，廣發多因子漲了20.62%，同類第43名。

業績好，規模自然水漲船高。

三季度，廣發多因子規模達到了138.37億，比二季度增加了將近100億。

業績很好，但操作上就比較迷了。

三季度，唐曉斌對廣發多因子來了個大換血。

大比例增持券商，海通證券（券商）、國泰君安（券商）、華泰證券（券商）持股數均大幅增加，同時新建倉了中信證券（券商）和同花順（股票交易軟件）。

恒生電子（金融交易軟件）更是買成了第一大重倉股。

二季度重倉的周期股，云海金屬（鎂鋁合金）、潞安環能（煤炭）、晉控煤業（煤炭）、兗州煤業（煤炭）、廣匯能源（煤炭）、錫業股份（有色金屬）就剩潞安環能（煤炭）還在十大重倉股中。

三季報中，唐曉斌說的也不多，只是提示了大宗商品價格風險。

他說，“隨著美國商品、消費和地產投資的回落，經濟復蘇主線由商品轉向服務，基本面修復斜率放緩。在經濟復蘇趨緩、人力成本抬升、大宗商品價格上漲、供需錯配和全球運輸供應緊張的影響下，歐美通脹水平維持高位。”

懶貓點評：

減持周期股，可能是唐曉斌覺得商品價格見頂了。

至于加倉券商，他加的也不是財富管理業務龍頭，不知道他是出于什么目的加倉的券商。

9 醫藥

今年，醫藥主題基金業績分化嚴重。

表現好的，趙蓓管理的工銀瑞信前沿醫療漲了19.34%。

表現差的，曲揚管理的前海開源醫療健康跌了10.19%。

三季度，業績分化同樣嚴重。譚小兵、趙蓓表現較好，曲揚、王崢嬌表現較差。

持倉上，

葛蘭，大幅加倉了藥明康德（CXO）、愛爾眼科（眼科連鎖醫院）、凱萊英（CXO）、泰格醫藥（CXO）、康龍化成（CXO）、通策醫療（口腔連鎖醫院）。

趙蓓，加倉了藥明康德（CXO）、泰格醫藥（CXO）、凱萊英（CXP）、九洲藥業（原料藥）、愛爾眼科（眼科連鎖醫院）、博騰股份（CXO）、美迪西（CXO）、昭衍新藥（CXO）、普洛藥業（原料藥&CXO）、康龍化成（CXO）。

譚小兵，加倉了藥石科技（CXO）、藥明康德（CXO）、凱萊英（CXO）、泰格醫藥（CXO）、愛爾眼科（眼科連鎖醫院）、博騰股份（CXO）。

新建倉了片仔癀（中藥）、昭衍新藥（CXO）

王崢嬌，加倉了藥石科技（CXO）、泰格醫藥（CXO）、藥明康德（CXO）、愛爾眼科（眼科連鎖醫院）、惠泰醫療（醫療器械）、昭衍新藥（CXO）、愛博醫療（醫療器械）。

曲揚，新建倉了藥石科技（CXO）、昭衍新藥（CXO）、金斯瑞生物科技（生物醫藥）、博騰股份（CXO）。

鄭磊，加倉了博騰股份（CXO）、片仔癀（中藥）。大比例減倉了邁瑞醫療（醫療器械）、泰格醫藥（CXO）。

三季報中，

葛蘭表示，長期看好創新藥產業鏈、醫療服務、高質量仿制藥的龍頭企業。三季度布局的也主要是這些標的。

趙蓓表示，看好創新藥及創新藥產業鏈、創新醫療器械、醫療服務、消費醫療等行業，持倉均集中在這些領域。

對于三季度醫藥股的大幅調整，趙蓓表示，主要原因為一方面經過上半年的上漲，估值偏高，另一方面，三季度一系列政策引起了市場對行業成長性的擔憂，包括教育的雙減政策引發了對醫療服務長期盈利空間的擔憂等。

她的看法是：（1）民營醫療服務作為公立醫療的有效補充，是有其明確的市場空間的，只要經營規范，無需擔憂政策的打壓，社會也需要公立醫院以外不同層次的醫療服務提供。（2）在未來老齡人口快速增長，而醫保資金穩健增長的背景下，醫保資金如何更高效使用是長期主題，所以醫保局未來通過集中采購的形式尋求醫療相關產品價格的下降是必然趨勢，所以未來集采范圍會越來越大，也是確定的。但我們認為醫療器械與藥品相比并不是完全同質化的，涉及到產品差異和醫生的使用習慣，所以市場份額大的品種并不會輕易被替代，從而價格壓力也會比藥品更為緩和，考慮進口替代的長期趨勢帶來量的提升，龍頭企業并不一定會在集采中受損，無需過度悲觀。

譚小兵表示，四季度大部分時間市場可能以持續震蕩為主要格局，年底和明年一季度可能會有行情。操作上，本基金依然聚焦于高景氣領域的 CXO、醫療服務、疫苗等領域。

王崢嬌認為醫藥板塊三季度下跌的主要原因是周期、新能源等板塊行情火熱，對前期機構配置較多的消費板塊持續抽水。

四季度臨近年底，考慮到年初以來周期和新能源板塊已積累較大收益，全市場資金有再平衡的需求，疊加 3 季報披露期，醫藥板塊業績預計仍能維持平穩較快增長，醫藥板塊的反彈有望持續。

曲揚表示，重點配置了醫藥不同細分領域的龍頭股。同時，本基金淡化整體倉位擇時，主要通過調整內部持倉結構以優化產品表現。

鄭磊認為，醫保政策對醫療器械板塊形成了一定的壓制，但我們認為醫療器械的集采并不會簡單復制仿制藥的結果，最終定價權仍然是供需格局的體現。此外，代表著先進制藥業的創新藥服務表現相對較好，仍然是醫藥板塊內部景氣度最強的細分板塊；醫療服務類資產在消化負面政策預期后，短期估值有所修復。

基金布局主要圍繞醫藥領域的科技創新、消費升級、高端制造這三條主線。

懶貓點評：

如鄭磊所說，為創新藥服務的CXO概念，仍是醫藥板塊內景氣度最強的細分板塊，也是醫藥主題基金經理集體重倉的板塊，但這持倉也太集中了吧。